油价为什么越预测越涨：华尔街自我实现的预言机器#

2005年3月，高盛的一位分析师阿尔琼·穆尔蒂发布了一份研究报告，后来证明这是大宗商品市场近代史上最具影响力的文件之一。他在报告中提出，世界正在步入他所说的油价"超级飙升"期——一轮由结构性因素驱动的持续上涨，可能将原油价格推至每桶105美元。当时，油价在55美元左右。这个预测登上了各大头条，引发了激烈争论，也被不少市场参与者斥为哗众取宠。

两年后，油价达到95美元。穆尔蒂更新了预测：每桶150到200美元已在射程之内。到2008年年中，原油价格触及147美元时，再没有人嘲笑他了。穆尔蒂成了先知，高盛成了神谕，而这个预言做了一件在有效市场中预言不该做的事——它帮助催生了自己所预测的结果。

神谕循环#

要理解投行预测是如何成为油价结构性推动力的，首先要理解金融市场中信誉的奇特运作方式。理论上，一个预测不过是基于分析的观点表达。它应该反映的是分析师根据现有证据所做的判断，而不应该成为事件本身的推手。但当预测者拥有足够的权威、而受众掌控着足够的资本时，预测与因果之间的界线就消失了。

循环是这样运作的。

高盛通过其全球投资研究部发布原油价格目标。目标背后有一套严密的分析框架——供需模型、地缘政治风险评估、产能分析——详尽、自洽，出自资历深厚的专业人士之手。这些报告被分发给高盛的机构客户：养老基金、主权财富基金、对冲基金、保险公司、大学捐赠基金。这些机构加在一起，掌控着数万亿美元的资产。

其中相当一部分资金随后流入了大宗商品市场，很大程度上是因为高盛的预测提供了这样做的知识背书。一个养老基金的投资委员会不会因为"石油好像在涨"就批准5亿美元的原油期货配置。它之所以批准，是因为高盛发布了一份40页的研究报告，论证了结构性供给约束和新兴经济体需求加速将在未来十八个月内把价格推至150美元。报告把一次赌注变成了一套论述。

资金涌入，价格攀升。当价格达到或超过高盛的目标时，预测被追认为正确。高盛的信誉增长了。下一个预测——更高、更大胆、更自信——分量也更重了。更多资金跟进，价格继续攀升。循环再次启动。

这不是阴谋。从法律角度来说，也算不上操纵。它是某种更微妙、更危险的东西：一个结构性反馈循环——预测价格上涨的行为创造了上涨的条件，上涨又验证了预测，验证又为更高的预测提供了依据。循环自我强化，驱动它的主要燃料不是数据或分析，而是权威——市场愿意把高盛的话当作接近事实而非仅仅是观点的东西来对待。

军备竞赛#

高盛并不是孤军奋战。随着原油价格在2007年到2008年间一路飙升，各大投行之间爆发了一场预测军备竞赛。这种动态毫不意外。当高盛上调目标价时，美林和摩根士丹利面临一个尴尬的选择：跟进，还是被认为不够看好。在一个上涨的市场里，温和的预测在功能上等同于看空。没有哪个机构客户愿意听到油价"只会"到110美元——而高盛喊的是200美元。温和的分析师上不了CNBC。温和的分析师创造不了交易佣金。最坏的情况下，温和的分析师会被解雇。

激励结构是极度不对称的。想想一个分析师在价格飙升期间可能面对的四种结局：

大胆预测高价，猜对了——你是远见者。职业生涯加速。奖金暴涨。受邀去达沃斯演讲。

大胆预测高价，猜错了——你并不孤单。其他分析师也都错了。错误是集体性的，集体错误是可以被原谅的。没有人会因为和所有人错在同一个方向而丢工作。

温和预测，猜对了——你是隐形人。没有戏剧性的准确预测不会产生头条新闻、不会引起客户兴趣、不会带来收入。你是对的，但没人在意。

温和预测，在低端猜错了——你是个蠢货，错过了一代人最大的商品牛市。你的客户因为听了你的建议而亏钱。你的职业生涯受损，可能再也无法挽回。

在这样的条件下，任何单个分析师的理性策略都是往高了预测。集体的结果是一场单向升级——每一个新预测都把共识推向仅凭基本面分析无法支撑的领域。巴克莱资本的一位分析师，在一个难得坦诚的时刻，把这种现象描述为"分析师炫富"——竞相展示越来越极端的目标价，驱动力与其说是信念，不如说是对被关注的渴望。

这个说法很有深意。它从行业内部承认，预测过程出了问题——那些发布的数字并非纯粹的分析产物，而是表演性的姿态，目的是传递信心、吸引注意力。然而，承认并没有改变什么。军备竞赛继续，因为驱动它的力量是结构性的，而非个人性的。换一个分析师上来，动态不会有任何改变。是系统在制造行为，不是个人。

移动市场的观察者#

量子物理中有一个概念——观察者效应——即测量一个系统的行为不可避免地会改变被测量的系统。金融市场表现出惊人相似的现象。当一个足够有影响力的市场参与者发布预测时，预测就改变了市场。观察者不再站在系统外面旁观，而是进入了系统内部，在推动。

高盛是石油市场中最强大的观察者，它的观察绝不是被动的。高盛管理着高盛商品指数（GSCI），这是全球跟踪最广泛的大宗商品基准指数之一。机构投资者在GSCI挂钩产品——交易所交易基金、结构化票据、指数追踪委托——上投入了数十亿美元，这些产品在构建投资组合时会自动购买原油期货。当高盛发布看涨的石油预测时，它并不仅仅是在向某个独立的受众提供意见。它是在向一群在许多情况下已经投资于高盛管理产品的受众提供意见——而这些产品会直接从预测兑现中获益。

利益冲突是结构性的，并非被隐藏。业内每个人都心知肚明。但理解它和根据这种理解采取行动是两码事。GSCI就是基准。高盛创建了这个基准。高盛的分析师是市场上声量最大的声音。忽视高盛的预测，就等于忽视了大宗商品领域最强大的信号。于是市场没有忽视。市场跟随了。

结果就是，石油价格在一定程度上被那些对预测正确与否有直接经济利益的机构的预测所左右。这不是价格发现应有的运作方式。价格发现应该汇聚来自独立行为者的分散信息。当最有影响力的行为者同时也是某一特定价格结果的最大受益者时，信息汇聚功能就瓦解了。市场不再是在"发现"价格，而是在"建造"价格。

悬崖边缘#

到2008年夏天，预测军备竞赛已经制造出一个极端的共识，异见被彻底消灭了。油价要到200美元。也许250美元。问题不是会不会到，而是什么时候到。那些暗示这轮涨势可能由投机而非基本面驱动的分析师被边缘化、嘲笑，或者干脆不被引用。叙事护盾密不透风：需求增长、供给约束、地缘政治风险、结构性投资不足——现在又加上了全球最强大投行的神谕权威，全部指向同一个方向。墙很厚，墙很高。而墙后面，某种墙的建造者没有预料到的东西正在酝酿。

今天，高盛再次站在了油价辩论的中心。该行最新的预测再次引发了市场的高度关注。据报道，内部分析师再次在模型是否充分考虑了投机动态与基本面供需力量之间产生了分歧。而这一幕并不孤立——瑞银最近发布的研报同样引人关注，在阿联酋宣布退出OPEC后，瑞银给出了多情景油价预测，短期影响有限，长期却可能引发石油市场的结构性变局。当年高盛喊出"200美元"时的那套预测-共识-资金流入的链条，今天依然在不同的机构、不同的报告中反复上演。与此同时，全球油价在供给侧冲击与市场预期的双重夹击下剧烈波动，多家机构发出预警——而美国普通车主在加油站的油价是每加仑4.54美元。对任何记得2008年的人来说，这个数字都令人不安地熟悉。

预测-价格反馈循环不是历史遗迹。它是现代大宗商品市场的永久特征，嵌入在指数基金、基准构建和卖方研究的制度架构之中。它可以被暂时打断——被一次崩盘、一桩丑闻、一次监管整顿——但如果不重构产生它的激励机制，就不可能被永久消除。而这些激励，正如我们所见，是结构性的。

下一章，我们将见到那些试图指出这一切的人——那些看穿了反馈循环本质、并试图以不同方式打破它的异见者。市场建制派对他们的态度，足以说明他们试图穿透的那面叙事护盾有多坚固。